题记：净资产是个万花筒，最容易蒙蔽人的眼睛。

净资产也称之为股东权益或所有者权益，在资产负债表中通常包括实收资本、资本公积、盈余公积、未分配利润，以及少数股东权益等科目......

调研访谈是了解企业最直接有效的手段，也是信用评级过程中极其重要的一环。所谓台上一分钟，台下十年功，成功的调研不过是台下充分准备后的......

有朋友看了《不打无准备之仗，如何进行调研前的准备》特意打来电话，表示鼓励之余，询问接下来是不是该写写调研访谈的心得。可怜在评级行业枉度多年......

城投企业，亦或政策性投融资平台，不知不觉间已经成为了债券市场最大的融资群体之一。据Wind数据不完全统计，09年地方政府政策性投融资平台发行的企业债券约2500亿元，约占同期企业债券发行额的近60%。这种政策性投融资平台既不同于普通的企业，更不能等同于政府，亦商亦政，很具中国特色。对其信用风险的准确评估，难度远远大于普通工商企业或金融机构。

由于城投企业债务偿还主体不明确、信息不透明，并且缺乏可靠历史经验可循，对其信用风险的评估更加应该秉持保守的原则。为此，信用评级人员首先必须明确两个基本的理念。其一是城投企业并不等同于地方政府，其二是地方政府并不一定可靠，更不具备主权信用。

信用评级业内的专业人士大多持有这样一种基本理念：“信用评级与其说是一门科学，还不如说是一门艺术”。意思是说，信用评级不是一门追求精密的科学，而是一门需要经验积累和专业性很强的技艺，难以完全用程式化的电脑程序所替代。

绝大多数专业信用评级机构和长期信用债券机构投资者均宣称采用跨周期（Through-The –Cycle，TTC）的信用评级。跨周期信用评级是相对于时点信用评级（Point-In-Time，PIT）而言的概念，其评级结果更加注重受评对象长期（一般而言指3-5年）的信用品质，强调信用等级的适度稳定。跨周期信用评级的提出主要基于如下两点......

资产是企业赖以生存和发展的根基。也正是通过资产的合理运用，企业才得以获得盈利和现金流，才能为股东创造价值，为债权人本息偿还提供保障。从这一意义上而言，信用评级过程中任何对企业盈利和现金流的分析和判断，都应该建立在对企业资产的分析和评估的基础之上。否则，对企业盈利和现金流的评估就成了无源之水，无本之木。

不适当负债和（或）资产不适当运用，导致资产负债错配或者资不抵债而无法如期足额支付本息，是企业出现违约的最基本形式。因此，在信用评级过程中，除了高度关注企业资产的运用（资产质量及其结构），还应对其负债的形成过程、性质，以及适配性等进行分析，以关注负债背后可能隐藏的信用风险因素。

截止至2012年3月，国内债券市场1380余家一般工商企业发行人中，国内评级机构评级在AA-以下（不包括AA-）的主体仅仅84个（数据来源：财汇资讯，仅包括仍有待偿债券的主体，下同）。其中，评级在BBB+及以下仅2家，分别为广州造纸股份有限公司（BBB+，联合资信）和已经资不抵债并且有大量逾期贷款的山东海龙股份有限公司（CCC，联合资信）。

题记：生活在这个凡事讲国情的国度，悲催的信用分析师们不懂得国情，漠视政治显然是不行的。但不管国情怎么特殊，政治怎么特色，面对纷繁浮躁的局面，信用分析们最佳的选择就是尊重最基本的经济规律，重视最本真的经营实绩，坚信优胜劣汰自然规则的强大力量，而不被暂时的浮华所迷惑。——摘自我的微博。

不同于基于股票、债券及CDS等证券价格变化而建立的信用评级模型所产生的时点性评级，基于专家经验的跨周期评级注重基本面及中长期信用品质，一般情况下并不关注证券价格的波动，有时还被视为稳定市场的重力球，认为债券收益率及CDS价格等总是围绕债券所在级别的中枢波动。

信用评级报告是信用分析师关于评级对象信用风险大小的观点及其论证过程的书面表达。这样一种书面表达，无论是对于信用分析师自身，还是对于投资或风控经理等受众而言，都具有非常重要的意义。

无论是股票分析师还是信用分析师，大多以合并报表为基础进行财务分析。这主要是因为合并报表以控制为基础，能够反映母公司及其控制的下属企业作为一个整体的经营成果及财务表现。一般情况下，以合并财务报表为分析基础有助于完整而准确地评估企业的价值和风险。

违约率是信用风险管理与定价中最重要的考量因素。然而，所有关于违约率的统计数据，都只可能基于特定的已知样本。而我们日常在使用违约率等数据进行信用风险管理或价值评估的时候，也别无选择，只能选择选用基于已知样本的违约率数据，并在此基础上尽可能确保所选用的违约率数据与拟投资或持仓信用产品的预期违约概率具有一致性。

财务报表是信用评级中最基本、最重要的素材，以其为基础的财务分析是信用评级过程中不可或缺的重要环节。甑别财务报表是否存在粉饰或造假，并对财务报表的虚假程度及其影响进行评估，则是财务分析过程中首先必须进行的基础性工作，极其重要。

在“浅谈财务粉饰及财务造假（一）”中，我们主要讨论了财务粉饰及造假的动机和手段，面对纷繁复杂的财务粉饰及财务造假，通常有哪些方法能帮助我们识别呢？

某次业务培训谈及企业的负债率低或者从高位下降，有可能是主动的，也有可能是被动，其后果对于债权投资人而言可能完全不一样。被动降杠杆一不小心就可能落入违约的境地。会后，一位新入行的同行就此问了一个很好的问题，即：当一个企业杠杆水平下降的时候，如何判断其行为是主动的还是被动的？

实际控制人风险是诱发发行人违约的关键性因素之一。无论是十多年前信用债券市场第一单重大风险事件的始作俑者——福禧投资，还是近年因违约而震动信用债券市场的珠海中富、上海云峰、中国城建，其信用风险的爆发无不与实际控制人有着不可切割的联系。可以说，在产权关系复杂、法律体系并不完善的当下，信用分析师无论怎么重视实际控制人风险都并不过分。

近日有险资信评主管就其信评模型的开发方案尤其是模型的备选指标征询我的意见。我细看了方案，觉得很全面，也很细致，仅仅备选指标的描述及论证就上万字之多。我们讨论良久，涉及的话题很多，其中讨论最热烈，耗时最久的则是宏观经济指标，比如GDP及货币供应等相关指标，是否应该纳入模型之中。